預測未來房價走勢存在巨大需求，因為國民大部分積蓄配置在房地產上。影響房價的因素很多，隨便找一個指標畫一條曲線，就可以與過去的房價走勢做相關性分析。但只憑這一個變量就可以預測未來房價走勢了嗎？如果可以這樣預測的話，那發財豈不是太簡單了。事實上，許多所謂的預測結果在邏輯上都不堪一擊。本文從六個變量分析房價，因為經濟體錯綜復雜，不能僅用一個側面或兩個側面來反映其特征，或像立方體，每一面都會相互作用著影響經濟或房價。

　　影響房價最重要的因素——人口
　　關于人口因素對房價的影響，我寫過不少文章了。正如中央工作會議所言，房子是用來住的，不是用來炒的。人口因素對房價的影響，可以找到不少證據，如2012年之前，一二線和三線城市的房價漲幅非常一致，2012年之后，一線城市的房價快速上漲，大大超越了二三線城市的漲幅；2015年開始，二線城市的房價漲幅也開始擴大。
　　房價這種從普漲到結構性上漲的切換，與人口年齡結構、人口流動有明顯的相關性，如中國勞動年齡人口（15-59歲）的凈減少是從2012年開始的，當年減少了345萬。此外，從2011年開始，中國新增外出農民工數量也首次出現了減少，故人口年齡結構與人口流動兩個因素都導致房價普漲時代的結束。
　　在房價漲幅較大的二線城市中，合肥和廈門尤為引人注目，據說2016年的漲幅分別列第一和第二。如果從二線城市過去10年人口增長幅度看，恰好又是廈門第一、合肥第二。但同樣的省會城市如西安，或同樣的計劃單列市如大連，2015年的人口居然是減少的，這可以解釋為何這兩個引人注目的城市在全國房地產火爆的2016年，西安房價幾乎沒有漲，大連房價是下跌的原因。
　　從2015年開始，中國的流動人口數量首次出現了減少，凈減少超過500萬，這意味著什么呢？我認為意味著中國的城鎮化進程步入后期，盡管大部分學者并不同意這一判斷。據國家統計局的數據，2015年新增外出農民工的數量只增加60多萬，其中80%以上流向地級以上城市——這也印證我的一貫判斷，即中國正在經歷的是大城市化進程，而非城鎮化，2015年二線城市房價的崛起，正是大城市化快速推進的體現。
　　大城市的優勢在于教育、醫療和文化娛樂等公共服務的資源比中小城市優質且豐富得多，就業機會和薪酬待遇等也優于中小城市。當中國成為中高等收入國家之后，恩格爾系數下降，服務消費比重不斷上升，這就是人口不斷流向大城市的原因所在，這也是中國不同類別城市房價自2012年開始出現分化的原因。
　　從人口老齡化角度看，中國未來的房價肯定是不樂觀的，因為老齡化意味著房地產總需求長期回落，也就是說，每過一年，離房地產的熊市就會近一年。中國人口基數龐大，不像美國可以通過移民來緩解老齡化問題。因此，人口流向和老齡化決定了今后中國這一輪房地產上 升周期中，不再有普漲行情，只存在與大城市化相關的結構性行情，但趨勢并不樂觀。

　　貨幣膨脹是導致高房價的主要因素
　　我曾經寫過一篇文章《從人口現象到貨幣現象》，提出2011年之前房價上漲主要是人口現象，2011年之后房價上漲主要是貨幣現象。理由是2011年之后，中國新增農民工數量出現了下降，此外，房地產開發投資增速也從33%回落到2015年的1%。根據中國指數研究院的數據，從2011年6月至2016年6月這五年中，全國100個城市的房價加權平均上漲了28.4%，但同期M2增長了近100%，GDP增長了近50%，但2011年之前10年房價漲幅超過M2增速，說明近年來房價漲幅已經趨緩了。
　　然而從2012年開始，一線城市的房價開始大幅上漲，但人口增長快的只是深圳，上海和北京的人口增速大幅放緩，2015年上海人口還出現了負增長。因此，此輪一線城市的房價上漲與人口因素關系不大，卻與M2 和存款增速高增長相關。由于2014年底政府放松了對金融機構同業存款的監管，允許同業存款轉為一般存款，導致作為區域金融中心的北上深存款增速出現了爆炸式增長，從而帶動了住房貸款的大幅增加。但目前北上深的存款增速已經基本歸零，意味著流動性拐點已經出現。
　　貨幣膨脹是導致資產荒的主要原因，因此，中國不僅房價整體水平高，其他資產價格也存在偏高問題，如股價、古玩和藝術品價格等。盡管倡導經濟脫虛向實，但鑒于穩增長的目標依然未變，故貨幣增速不會大幅下行，估計今后三、五年M2增速仍會維持在10%左右。這就意味著資產價格偏高現象還會持續下去。
　　用下面一張圖可以說明中國資產價格高估的程度：我國的名義GDP增長的趨勢水平不曾低于8%，2000年后期還曾高至18%，但十年期國債收益率最高不過5.5%，目前僅3%左右。
　　兩者的缺口表明債券價格存在嚴重且長期高估，這是貨幣超發的重要體現。相比之下，美國十年期國債收益率水平主要是由經濟增長的名義趨勢水平決定，從1956-2016年這六十年僅在80年代初期有明顯偏離。

　　中國名義GDP與十年期國債走勢 　　居民收入結構對房價的影響不容忽視
　　大家經常喜歡用房價收入比或房價租金比證明中國房價過高，但普遍忽視了居民可支配收入比低估的問題。我根據國家統計局公布的2014年居民可支配收入的抽樣調查數據推算，2014年城鎮居民的可支配收入總額為21.61萬億，農村居民可支配收入為6.49萬億，加總之后為28.1萬億；同時，國家統計局又公布了“2014年住戶部門實物交易資金來源_可支配總收入”為39.11萬億，則住戶部門可支配總收入超過居民部門可支配總收入11萬億。
　　尚不清楚“住戶部門”與“居民部門”之間的統計差異有多大，從相關統計解釋看，“住戶部門”應包括住戶、個體工商戶和非公司私營企業以及為住戶服務的非營利機構等。但即便把個體工商戶等后面三類的可支配收入剔除（假設有3萬億），仍難以解釋住戶部門可支配收入與抽樣調查所獲得的居民可支配收入之間的巨大缺口。也就是說，中國的實際房價收入比并沒有那么高。
　　由于居民可支配收入比低估，居民收入結構中的貧富差距可能比公開的數據更大，因此，在居民的資產配置方面，財富一定會向少數人集中，富裕階層擁有的房產數量或許超出大家預期。少數人擁有大量住房，使得一二線城市的社會房源更加緊張，這又導致住房供不應求，房價居高不下。
　　如果用中國房貸余額占2000年至今居民所購住房總市值的比重來計算（這是屬于很窄口徑），大約為20%左右，如果按住宅總市值來計算，估計只有10%左右，相比目前美國的40%，中國居民購房的杠桿率水平其實很低，這也從一個側面說明中國高收入群體的購買力很強，統計局的數據大大低估了這類群體的實際收入水平。
　　同時，也可以解釋為何在貨幣擴張規模如此之大的情況下，這么多年來通脹的總體水平不高的一個原因，即低收入群體的收入增長不夠快。因為高收入群體的可支配收入主要用來投資，盡管國家統計局公布的相對貧富差距在縮小，但絕對差距在擴大。
　　居民收入結構的改善一般要經歷較長時間，若不通過經濟危機事件等意外 ，貧富差距的縮小很難實現，這也意味著持續了那么多年的高房價、高股價等資產荒現象仍然難以在今后幾年內就消失。

　　產業結構變化致各地房價分化
　　前面曾提到人口流向對房價的影響，其中一個主要觀點是中國正在經歷大城市化過程，所以一二線城市房價走勢較強。如果再進一步觀察，會發現并不是所有大城市（常住人口超過100萬）的人口都以相近的增速在膨脹，有些城市增長較快，有些大城市人口在減少，這與中國的產業升級和產業結構演進有關。
　　比如，近年來東北地區房價的下跌，與該地區GDP增速大幅回落有關，傳統的重工業優勢不再，債務率上升，產能過剩導致就業機會減少，于是人口向外轉移。盡管振興東北老工業基地喊了那么多年，但在產業升級和經濟轉型方面似乎起色不大。因此，盡管東北也有沿海開放城市，但就像美國的汽車城底特律，雖然曾經有過的繁榮景象，但汽車業的衰落導致城市的破產，房價也隨之大幅下跌。
　　又如，深圳這幾年來人口的大量流入，與深圳金融與高科技產業的崛起有關；世界銀行今年1月26日的一份報告指出，以廣州、佛山、深圳及東莞組成的珠三角都市區，已超過日本東京，成為全球面積最大、人口最多的都市區，人口超過阿根廷、澳洲或加拿大，達4200萬人。而隨著廣深產業轉移，廣州、深圳的大量人口必定會更多地流向周邊地區，如東莞和佛山，從而帶動這兩個城市房價的上漲。過去講廣東要騰籠換鳥，如今東莞正在實施的是“機器換人”，因此，珠江三角洲地區房價的上漲，與制造業產業升級導致人口大量流入與收入水平提高有很大關系。
　　再如，上海、浙江、江蘇這一輪房價的上漲，與三次產業中服務業比重上升和先進制造業的發展有明顯的相關性，如上海的服務業比重這幾年來快速上升，目前已經超過70%，浙江主要靠杭州等城市互聯網、云計算、人工智能等相關產業的高速發展，對人口產生虹吸效應，從而拉動了房價上漲。相比之下，寧波與溫州幾年來乏善可陳，故房價表現疲弱。總體看，長江三角洲地區經濟潛力仍比較大，上海的產業結構優化對周邊城市的輻射效應也更加明顯。
　　總體看，始于2015年的房價上漲，就是一個結構性的房地產牛市，除了長三角和珠三角這兩大地區房價漲幅較大外，其他兩個地區是京津冀與中部的武漢、鄭州、長沙等城市集群。
　　這四大區域板塊也是為中國GDP貢獻份額最多的前四大地區，同時也是 發展經濟前景較好的地區。房價不僅反映供求關系，同時也反映了購房者對房屋所在地的經濟發展前景和公共服務提升的預期，就像買股票就是買未來一樣，房價也是未來社會經濟環境與福利的貼現值。

　　外部因素對國內房價構成負面影響
　　由于國內貨幣的超發導致資產荒，資產荒又使得國內資產估值水平偏高，于是國內的企業、機構投資者和居民通過各種途徑增加海外投資的規模。2015年中國成為規模僅次于美國的境外直接投資最多的國家，這其實也是貨幣超發后外溢的表現。
　　過去三十多年來，中國由一個農業國變為全球制造業第一大國和外貿出口第一大國，外匯的大量流入使得人民幣持續九年升值，但2014年之后，人民幣開始貶值，外匯儲備也隨后開始下降。同時，美元指數持續走強，尤其當美聯儲開始加息之后，人民幣的貶值速度明顯加快，導致國內居民的換匯需求大幅上升。
　　為了改變人們貶值預期，2017年央行將或多或少地收緊貨幣，這又將導致利率上行，因此，在貨幣貶值趨勢下，房價繼續上漲的理由似乎不充分，即便采取外匯 管制措施來穩定匯率，也很難改變大家的思維定勢。
　　隨著特朗普當選美國總統，貿易保護主義的思潮將愈演愈烈，這對中國的出口顯然不利，加上美國經濟復蘇已經確定，2017年繼續加息應無懸念，外匯儲備的減少和海外利率水平的提高，會在一定程度上倒逼國內的利率水平抬升。
　　總體來看，貶值對房價不利，升值對房價有利，人民幣目前已經從升值周期轉為貶值周期。

　　政策對當前房價的影響最明顯
　　盡管決定房價最主要的因素是人口，包括人口年齡結構與人口流向，其次是貨幣規模和貨幣流向，但這些變量中短期內相對穩定，不會成為房價波動的觸發因素。而數據表明，政策變化對房價短期的影響最明顯。
　　如不少人認為央行調整基準利率對房價會帶來影響，從邏輯上是可以這樣解釋，但通過相關性分析，并不支持該結論。研究發現，房地產政策對房價的影響十分明顯，如下圖：如果考察“金融機構貸款加權利率”，計算“個人住房貸款”與“一般貸款”之間的相對水平，可以完美解釋房價的每一次拐點（2008年末才開始有數據）的出現都與政策出臺有關——這正是房價對政策導向的充分反應：“利率相對水平”提升背后反映了政策的收緊，表明房貸利率打折幅度縮減，二套不予支持、外地戶籍限購等一攬子調控政策開始升級。 　　既然房地產政策對短期房價的影響非常大，那么，對2017年相關政策的研究就顯得非常重要。2016年末的中央經濟工作會議提出，要堅持“房子是用來住的、不是用來炒的”的定位，綜合運用金融、土地、財稅、投資、立法等手段，加快研究建立符合國情、適應市場規律的基礎性制度和長效機制，既抑制房地產泡沫，又防止出現大起大落。這意味著接下來，還會有更多的房地產調控政策要出臺，包括房產稅等立法手段。
　　在抑制房價上漲具體方式上，中央經濟工作會議提出：要落實地方政府主體責任，房價上漲壓力大的城市要合理增加土地供應，提高住宅用地比例，盤活城市閑置和低效用地。特大城市要加快疏解部分城市功能，帶動周邊中小城市發展。概況下來，就三句話，一是地方政府要承擔房價上漲的主體責任，二是二線熱門城市要增加土地供應，三是超大城市要疏散人口，帶動周邊小城市發展。
　　這樣看來，今年的房價很難上漲了，從長期看，由于人口老齡化，房地產開發投資的增速仍會不斷下降，房地產從長期看并不樂觀。從中期看，不排除房價有反彈的可能。但從短期看，全國總體房價應該有所回落或最多走平。